2017年1月12日 林建 香港的場外交易
2017年1月12日
香港的場外交易
本地投資者對股票市場大都瞭如指掌，對債券、期貨、商品市場也可能有所涉獵，但對場外交易活動就可能所知不多。所謂場外交易指的是銀行及證券投資機構，彼此之間不通過交易所而以電話、電傳等方式，直接進行交易。
跟據國際結算銀行（BIS，The Bank for International Settlement）對場外交易中有關外滙現貨及其衍生工具的市場活動，進行每3年一次的市場調查，發現2016年4月每天平均成交額高達5.1萬億美元，場外衍生工具的總值為20.7萬億美元，由於所牽涉到的銀碼極為龐大，就算只有少部分合約出現問題，都會造成數量驚人的壞賬。2008年金融海嘯期間，美國的國際保險集團就因持有大量的場外衍生工具，導致瀕臨破產，為全球的金融體系帶來了系統性風險，也暴露了政府對衍生工具監管不足的缺陷。金融海嘯後，各地政府紛紛推出新的法例，將某些場外衍生工具交易納入監管的範圍。
利率衍生工具市場
本港也響應了20國集團（G20）的要求，於2014年訂出有關場外衍生工具市場的監管框架，並規定由2017年7月1日開始，場外交易中部分與香港相關的掉期息率（interest rate swaps，簡稱IRS）都要進行強制性滙報及在證監會認可的中央結算所進行結算。被認可的中央結算所包括︰Chicago Mercantile Exchange、Japan Securities Clearing Corporation、 LCH. Clearnet Limited 及於2012年成立的香港場外結算有限公司（ OTC Clearing Hong Kong Limited）。
所謂掉期息率合約，指的是交易雙方同意一個名義金額，甲方以固定利率定期支付利息給乙方，乙方則定期以浮動利率支付利息給甲方。跟據國際結算銀行於2016年的調查顯示︰單一貨幣利率衍生工具的成交額（以net-gross basis來計算）的地區排名，本港於2010年排行13，2013年排行11，2016年排行第4【表1】。
【表1】顯示2016年4月，本港的貨幣利率衍生工具每天的平均成交額為1100億美元，當中738億美元為利率互換合約，當強制性中央結算正式生效時，應有一定數量的合約會經由香港場外結算公司進行結算。由於法例並無強制本地結算，市場可自行選擇被認可的結算所，讓結算所作良性競爭，是明智之舉。
此外，值得注意的是︰有關人民幣利率的每天交易額由2013年的20億美元大增至2016年的62億美元【表2】。
由於人民幣業務近年在港有迅速發展，有關人民幣IRS的需求應是方興未艾。
留意美元人仔交易
除了與利率有關的合約，外滙工具也是場外交易的重要組成部分。國際結算銀行的調查顯示︰本港的場外交易於外滙工具的成交額排名（以net-gross basis計算），於2010年排行第6，2013年排行第5， 2016年晉升至第4位【表3】。
以上的外滙工具都牽涉到一對貨幣，究竟哪一對貨幣在本港的成交特別暢旺呢？【表4】是美元對其他貨幣的每天平均成交額。
值得注意的是美元/人民幣的交易額僅次於美元/日圓。【表4】的成交數據，包括了現貨交易（spot transaction），遠期合約（forwards），外滙互換（foreign exchange swap），交叉貨幣掉期（cross currency swap），外滙期權等；其中交叉貨幣掉期 （cross currency swap）的每天成交額，由2013年的25億美元急增至2016年的121億美元。
交叉貨幣掉期合約
交叉貨幣掉期（CCS）是指交易雙方交換不同貨幣本金或利息的協議，雙方於掉期開始時先支付對方合約訂明的本金，並於結束時退還對方，於掉期年期內亦要支付利息（依本金及合約利率計算）給對方。
香港於2007年發行首批人民幣債券，發行機構經常通過交叉貨幣掉期將所得款項轉換為另一貨幣，令CCS的成交額倍增，近期雖然放緩，但據接近市場人士估計，最近2年仍有20%至30%的增長率。去年8月，香港場外結算公司推出了美元/人民幣CCS的結算服務。雖然對於該產品，並沒有強制性的中央結算，但由於結算所可以為CCS本金及利息進行多邊淨額結算，應能減少用家的資金和流動性要求。此外把合約的對手轉移至結算所亦可紓緩非中央結算交易中信用額度及合約剩餘期的限制，因而降低資本要求。
另一方面，由於CCS於起始及結束時都要支付大額本金，交易雙方存在由未能同步處理而帶來的結算風險。如果合約經由香港場外結算公司結算，本金互換將透過香港金融管理局（金管局）運營的即時支付結算（RTGS）系統，外滙交易同步交收（PVP）服務進行結算。該結算方式能消除因不同步處理不同貨幣本金交收產生的結算風險。香港能夠以美元、歐羅及人民幣等世界主要貨幣作出同步的結算交易，是香港獨特的優勢，有利於香港作為亞太區的支付及結算樞紐。
目前香港場外結算公司只為美元/人民幣CCS提供結算服務，如能把服務範圍擴展到亞洲貨幣及其他貨幣，當更能進一步鞏固香港作為人民幣離岸中心的地位。
作者為香港浸會大學榮休教授兼香港大學統計精算學系榮譽教授及香港場外結算所董事局成員
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